【研究报告内容摘要】
公司正从氨纶龙头向聚氨酯制品行业龙头迈进
公司是国内氨纶行业发展最早、技术最成熟的企业之一。2019年6月,公司发布公告,计划以120亿元收购华峰集团旗下浙江华峰新材料有限公司100%股权,交易完成后公司将充分发挥协同效应,向全球聚氨酯制品行业龙头企业迈进。公司目前拥有14.1万吨氨纶产能,重庆年产10万吨差别化氨纶项目剩余产能预计2021年达产,届时公司氨纶产能将达到21.1万吨/年。己二酸方面,重庆已建成三期各16万吨(共48万吨/年)己二酸生产线,未来四期16万吨、五期25.5万吨、六期25.5万吨投产后,己二酸总产能将达到115万吨/年。
氨纶行业:成本为王
氨纶行业具备较大的成本优化空间,加工成本是决定氨纶企业盈利与否的分水岭,华峰氨纶单吨成本较同行降低3000元左右,能源、人工、折旧是关键。供给端,我国氨纶行业经历过三次大规模的扩张,扩产逻辑由盈利驱动转向份额驱动,在供需严重错配的情况下,氨纶行业整体盈利能力下滑,大多企业的扩产意愿与能力逐渐降低,2020年后新增产能有限,预计未来供给端存在边际改善的可能。需求端,氨纶需求增速高于下游服装行业增速,潜在市场空间可观。
己二酸行业:优胜劣汰
我国是全球第一大己二酸生产国,由于近几年产能扩张速度远大于下游需求的增速,国内己二酸市场竞争激烈,产能利用率维持在60%左右。己二酸是华峰集团旗下多个主体的重要原料,在集团中具有战略性地位,产量和销量均位居全国第一。公司己二酸成本优势主要体现在三方面,一是物料平衡与副产物再利用带来的成本降低,二是重庆地域优势,三是规模优势带来的议价能力提升。
鞋底原液行业:大器已成
我国聚氨酯鞋底原液市场呈现明显的寡头垄断格局,由于国内小型鞋底原液厂面临市场竞争与环保趋紧的双重压力,行业整体开工率仅为46%,下游鞋企订单主要集中在具备规模优势与环保优势的大型企业。公司作为行业龙头,国内市场份额从2017年的57%提升至2018年的63%,2018年末公司鞋底原液产能为42万吨,产量约为33.62万吨,开工率高达80%,远超行业平均水平。
盈利预测:预计2019-2021年公司营业收入分别为134.1亿元、147.97亿元、167.34亿元,归属净利润分别为17.2亿元4、23.36亿元、26.58亿元,pe分别为16.1倍、11.9倍、10.4倍,给予“买入”评级。
风险提示:国际石油与国内原煤价格大幅波动导致成本增加,华峰新材料业绩承诺无法实现的风险,宏观经济波动风险,高新技术企业税收政策变化影响。

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